詹姆斯·多恩：中国“危”与“机”
虽然中央指令在现实中已大为减少，它仍在金融部门中一定程度地存在着。经济中的利率和汇率皆受政府政策的巨大影响，而且人民币尚不可自由兑换。资本管制使得中央银行在限制住汇率浮动的同时，抵御资本流入以防通货膨胀。虽然大型银行已纷纷转为股份制公司，私人投资者可以持有其少量股权，但是，几乎所有的银行与非银行金融机构仍都是由国家所有并控制的。中国采取“金融抑制”的举措反映出，其金融系统在根本上还是带有市场社会主义色彩，而非基于市场自由主义。这就为其未来的发展埋下了隐患。美国的政府支持企业(GSE)将风险社会化、而将利益私有化的做法，加剧了信贷危机。同样的情况也可能发生在中国。虽然大型国有银行一定程度上已经完成了资本重组和市场化，他们仍是属于国家的。如果他们破产，纳税人将成为受害者。
为实现价格水平的长期稳定，中国今后只能诉诸独立自主的货币政策，让人民币自由浮动并最终实现完全的自由兑换，从而促进金融市场稳定。在现行体制下，人民币被低估，中国人民银行就不得不增加国内货币供给，来买入美元。企业可持有外汇的数额受到限制，这样，随着中国央行资产负债账户盈余的日渐扩大，个人投资却受到排挤，因此，通过进口来增加国内消费的机会就大大受限了。而在固定汇率体制下，为防止在此情形下很容易发生的通货膨胀，中国央行必须通过出售央票或提高存款准备金率来回收流动性。
然而，这样的冲销行为（sterilization）扭曲了利率；并且，为了抑制通胀，真实汇率升值的进程被延误，这也是在名义汇率固定的前提下，惟一可选的道路；此外，由于银行不得不留存一定量的准备金并持有央行央票，冲销就妨碍了他们对私人部门提供贷款。
最终，这种扭曲将发展到这种程度：金融抑制导致中国持有大量美国国债和政府部门债务，促使美国的利率保持低于其实际应在的水平，从而为购房大潮的兴起起了推波助澜的作用。
美国景顺集团（Invesco）首席经济学家祈连活（John Greenwood）对以上各种扭曲情况进行了思考，警告央行这种控制流动性的通胀抑制法将最终失败。届时，资本可能逃离中国，而经济的高速发展也可能转变成危机。1997年至1998年的亚洲金融危机就是肇始于货币与信贷的过度增长，从而导致了过热。中国可以用资本与汇率管制，并动用信贷限额和控制物价的办法，争取到一些时间；然而，如此一来也就扭曲了真实的经济。
对中国而言，对资本流动的管制，或许在一段时间内可以防止亚洲金融危机那样剧烈的资本流动突然逆转及剧烈调整，但关键问题仍未能解决。对个别回报率极低的部门实施过度投资的时间过久，就可能导致一国的货币由被低估或估值恰当的状况，突然转而被高估。
虽然消费者物价的通胀增长已放缓，而中国股市中的大部分资本泡沫看似也已被压缩，各大主要城市的住房价格在过去几年中发生了大幅飙升，货币与信贷的增长持续强劲。在降低利率和存款准备金率以刺激经济的压力下，中国央行将面临一些艰难的抉择。
由于中国央行承诺人民币汇率不贬值，但同时也得防止升值到政策层面不现实的汇率水平，这样，金融主管当局通过管理银行利率来控制通胀的能力就受到了局限。
提高汇率可能会吸引更多资本流入，这样就不得不借助于冲销手段来控制货币增长。如此一来，为限制银行贷款发放，就会采取控制存款准备金率与直接管制的手段。
自2005年7月以来，人民币对美元升值幅度高达20%，但外汇储备已迅速增长至目前的18000亿美元，这说明人民币依旧被低估了。对于中国这样的资本匮乏的国家，将数十亿美元投资于低回报的美国地方政府债，是既浪费又有风险的，特别是在美国的金融危机演变成财政危机，同时债务负担有可能因通货膨胀而发生实际下降的情况下。
中国越推迟建立真正的资本市场并允许利率、汇率等相对价格自由形成，最终调整所需付出的代价越大。幸运的是，中国领导人似乎认识到了这方面的危险，正逐步放松资本管制、加快利率自由化、允许汇率制度具备更大的灵活性，以及价格管制。
当前，美国有向着市场社会主义演进、而背离市场自由主义的趋势。其对自由市场原则的背离，可能为中国提供千载难逢的机会，成为世界上最大的资本市场。然而，要达到此目的，必须消除所有“特权或限制制度”，并促进“自由制度”的兴起。
作者詹姆斯·多恩（James Dorn）为美国卡托研究院（Cato Institute）分管学术事务的副主任，《卡托期刊》（Cato Journal）主编
页:
[1]