陈志武：我心中的“纸老虎”
[b]——专访耶鲁大学金融经济学终身教授陈志武[/b]这些年我心中总有一个纸老虎，就是我从小在中国受教育的过程中被灌输的一个观念：一个国家的国库里没有钱，说明这个国家快要倒了。而我们要知道，400年前负债累累的国家今天都是发达国家，而当年国库里边存了很多钱的今天还是发展中国家。如果针对一个纸老虎来写文章，你的文章读起来就会让人感觉生命力非常强。
●我并不觉得美国过去一个半多世纪里每隔10年左右就发生一次金融危机，代表的是美国金融、经济的失败。每次金融危机都逼得美国社会做一些调整，每次调整以后的10年里美国的金融资产又翻一番。这次也一样，我看不出来这次金融危机使得美国经济的自我修复能力不灵了
●中国要成为创新型国家，如果在金融方面的创新不显著，那么其他行业也不可能实现创新。中国的金融管制表面上看没有什么代价，实际上这个代价在用其他的形式表现出来。为什么在国际分工中我们只能做出卖廉价劳动力的制造业？这跟金融发展落后、金融创新没办法放开手脚的关系很大
●金融产品一个最主要的目的，就是把原本在不同年龄、不同时期的收入跨时间跨空间进行重新配置，让我们不至于年轻时最想花钱、最能花钱的时候恰恰最没钱，而老了以后有钱又没有了花钱的动力。我们要分析，强化对金融行业监管的结果可能会使哪些社会群体付出更大的利益牺牲。如果卡死针对消费者的金融服务产品，那么为此付出代价的绝对是那些中低收入家庭和二三十岁的年轻人
●这次金融危机给中国经济总体上带来的冲击不是很大，但是在结构上打击非常大，最大的打击是给很多人提供了一个得出错误结论的机会，即以国有企业主导的经济体系，加上严格的政府管制，反而有利于中国规避金融风险的冲击。我担心这个结论可能会使中国的法治和市场化改革产生倒退
“还是有很多理性视角的人愿意去选择买我的书。”美国耶鲁大学管理学院金融经济学教授陈志武没有想到过去两年间，一本“东拼西凑、歪门邪道，经不起任何推敲的阴谋论”（《货币战争》）会在中国卖的那么“火”，因此对于他的新书《金融的逻辑》连续数月在销量排行榜与《货币战争》并驾齐驱感到“蛮受鼓舞”。在书中他从建设性的角度来解释了金融的证券化是怎么回事，金融对于社会的意义，以及金融对于西方的崛起所起的作用。
“本来不想和跳大神的人去争辩什么是金融，但从去年9月份开始越来越恶化的金融危机给《货币战争》帮了很多忙，今年我回国后发现它影响是这么大，很多领导要求下属人手一册一定要看。”陈志武说，“中国面对这样的一个历史机遇的时刻，我想需要正本清源，重点讨论一下西方金融的发展是怎么回事了。”
事实上，《货币战争》与《金融的逻辑》在美国金融危机爆发一周年之际在中国读者群中的PK，代表着两种观点意识在中国政界、民间与学界的交锋。前者的拥趸从金融危机中看到的是该书预言应验，而后者的要义正是要撇清类似于前者这样的思想“毒害”。争论的结果关系着中国的市场经济改革是否要继续像美国学习，进一步开放金融市场、支持民营金融和民营经济，以及由过去依赖出口和投资的增长模式转向借贷消费主导的美国经济增长模式等一系列具有重大现实意义的问题。
“不认识金融，就难以认清资本的奥秘，当然也就不能深入理解美国经济的本质以及正在中国发生的经济与社会变革。”陈志武认为，中国应从当下金融危机中汲取的教训是：千万不要因为美国的金融创新带来的问题，就认为不放开金融创新的做法是对的。
他说：“中国必须学会游泳，即使要交学费，也应该去学。”
在《金融的逻辑》中，陈志武试图用通俗易懂的问答方式解释一系列追问：为什么中国的钱这么多？为什么说西方的兴起主要靠制度而不是掠夺？为什么政府有钱不如民间富有？为什么发展金融是中国的唯一出路？
陈对这些问题的回答是：制度的优劣决定一个国家“钱”的多寡，之所以美国更有钱，关键在于美国有着让人们能放心进行证券、票据交易的制度架构和金融中介体系，能把未来的收入或财富证券化变现；政府太富有，会挑战民间的空间，挑战民主宪政与法治，负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府，不需要借钱花的政府反倒容易腐败专制，毫无顾忌地侵犯民间权利，就像富家子弟更容易横行霸道、不思奋发一样；中国的市场化出来的钱的确越来越多，但另一方面，中国的金融发展水平总体还很低，投资和理财的选择空间很小，在政府高度管制金融和国有金融垄断的情况下，各种资产价格必然会扭曲和出现畸形资产泡沫。
“这些年我心中总有一个纸老虎，就是我从小在中国受教育的过程中被灌输的一个观念：一个国家的国库里没有钱，说明这个国家快要倒了。而我们要知道，400年前负债累累的国家今天都是发达国家，而当年国库里边存了很多钱的今天还是发展中国家。”陈志武对记者说，“如果针对一个纸老虎来写文章，你的文章读起来就会让人感觉生命力非常强。”
“中国恰恰需要加快金融创新来扩大内需”
《商务周刊》：去年金融危机爆发以来，大家都在反思可以从中得到什么样的教训，有人认为此次美国金融市场因为没有得到足够的监管和制衡而失控，因此以后应加强监管而不能放任市场，对此您怎么看？
陈志武：我觉得现在谈这个话题正当其时。如果是在6个月以前，可能没有人能做到理性看待美国经济，现在美国的经济已经开始复苏，正常的金融市场、资本市场应该发挥的作用已经恢复到相当的水平。坦率地讲，正如过去两年我在很多的文章和采访中强调的，首先是美国的经济并没有进入水深火热；第二，我并不觉得美国过去一个半多世纪里每隔10年左右就发生一次金融危机，代表的是美国金融、经济的失败。过去100多年里，美国经济每次都能倒下去又爬起来，每次金融危机都逼得美国社会做一些调整，每次调整以后的10年里美国的金融资产又翻一番。这次也一样，我看不出来这次金融危机使得美国经济的自我修复能力不灵了。今年4月份，彭博信息（Bloomberg）公司的总裁到耶鲁大学来做报告，他说从去年7月到4月初，彭博新卖掉的财经信息终端产品销售大增。为什么？一般都以为，彭博终端提供的是金融市场、资本市场的信息服务，在金融业整体受挫的时候它的销售肯定会受打击。其实那么多人离开华尔街、离开对冲基金公司之后，不是从此就消失了，而是重新办起了自己的基金管理公司或股权投资公司，使彭博的销售不降反升。
实际上历次危机过后调整最大最快的是市场的参与者，而不是政府。从去年开始，特别是雷曼兄弟破产以后，美国金融业界已经有了非常快的自我修复，比如对冲基金行业在尽职调查方面有很多突破，过去6个月里很多投资者找基金管理者签一些协议，使他们每天都可以打开基金的账簿，到托管银行里随时查看基金的投资组合，这在几个月以前是不可想象的。这说明市场的反应远远比监管机构、比国会立法要快得多、广泛得多。我们必须相信，人们在管理自己钱的时候，肯定要比官来管理我们的钱更靠得住、更负责任。
我觉得一定的金融监管是必要的，但这一次金融危机导致的监管制度架构方面的调整，不会有太多实际作用，主要的原因是监管从本质上是反应性的，但创新顾名思义是以前没有的，所以从本质上，创新是不应该监管的，否则逻辑上就有矛盾。美联储官员们不是从事金融交易的，一线做业务的金融从业专家懂得怎么样规避风险，监管人员却不懂得怎么样规避风险。如果商业银行、保险公司、证券公司要推出任何一个新的产品都需要到相应的监管机构那里去登记审批，这就意味着最后的瓶颈口在于监管审批部的官员在知识上的限度，而官员对于市场的理解在专业技能和知识上永远是滞后的。
如果希望依靠内需来保持经济增长速度的话，中国恰恰需要加快金融创新的步伐。因为在美国，金融创新可以说是完全放开的，出了问题再说，没出问题可以完全自由。而中国则是如果没有政府批准，任何创新都不行。中国要成为创新型国家，如果在金融方面的创新不显著，那么其他行业也不可能实现创新。中国的金融管制表面上看没有什么代价，实际上这个代价在用其他的形式表现出来。为什么在国际分工中我们只能做出卖廉价劳动力的制造业？这跟金融发展落后、金融创新没办法放开手脚的关系很大。金融市场不发展，国内消费的增长就会很难，带给中国经济和社会的代价就是必须靠出口来拉动增长。
“美元进行小范围贬值也许是应该的”
《商务周刊》：有学者认为美国借钱超前消费的模式是金融危机的祸首，因此应该反思以消费信贷为主导的经济增长模式，您的观点呢？
陈志武：美国的消费驱动型模式在这次危机后不会改变，只是程度上会收敛，但中国今后恰恰需要内需和消费的增长来代替投资和出口拉动经济的增长。在今天的中国，谈恋爱的时候女孩子会要求男朋友有房子、汽车，可以想象一下像我们这样农村出生长大的小孩，尽管也许有才华，未来前景也好，但如果没有按揭贷款，我们怎么和那些家庭背景更好的年轻人在恋爱市场上竞争？说到底，金融产品一个最主要的目的，就是把原本在不同年龄、不同时期的收入跨时间跨空间进行重新配置，让我们不至于年轻时最想花钱、最能花钱的时候恰恰最没钱，而老了以后有钱又没有了花钱的动力。美国的消费借贷金融为什么在19世纪后半期发展起来？一个很重要的原因就是它为中低收入家庭提供了方方面面的保险、信贷和基金产品，对于建立和谐社会，降低不同收入阶层之间的生活方式的差距，给年轻人提供平等受教育的机会等等方面，产生了那么多正面的效应。
我们要分析，强化对金融行业监管的结果可能会使哪些社会群体付出更大的利益牺牲。比如说如果卡死针对消费者的金融服务产品，那么为此付出代价的绝对是那些中低收入家庭和二三十岁的年轻人。从银行的监管体系来看，没有那些消费信贷金融公司的出现，为他们的监管省了很多事儿，但这些中低等收入家庭和年轻人要谈恋爱要结婚啊。我们想象一下，如果没有住房、汽车、钢琴等按揭贷款，很明显有钱的家庭还可以享受这些东西，中低收入家庭的子女在恋爱、婚姻、生活、教育、就业等的机会方面就会面临非常大的不平等。
《商务周刊》：还有人认为此次美国金融危机爆发的根本原因是美联储这些年来执行的宽松货币政策，您如何看这种观点？
陈志武：在一定程度上我也认同这个判断：美联储的货币政策过于宽松，为金融危机埋下了根本的伏笔。但我认为不能完全怪美联储，因为美联储的社会分工和职责是掌握货币的供给量，使其不至于太多或太少，不让通货膨胀率失控。从社会职责的角度，美联储没有责任为了解决社会的其他问题而改变自己的职业判断。而判断货币供应量的多少，最重要甚至独一无二的指标就是通货膨胀率即CPI（消费者物价指数），只要通货膨胀率没有失控，那就说明货币供应量并没有太多。如果从这个指标来说，不能去怪格林斯潘，因为他掌权期间的CPI指数非常低，几乎没有超过4%的水平。但是，CPI指数的构成，到底应不应该包括房地产价格？要包括进去的话，分量有多高？这是一个很关键的技术问题。所以如果说因为CPI没有反映真实的市场价格，所以才使得美联储在这么多年以来有一种错觉，进而导致金融危机的话，那么这对今天的中国就有非常直接的借鉴意义。因为中国现在面临同样的问题，就是现在的CPI是负的，官方的CPI数字看不出有通胀的迹象，而我们知道资产价格的增长幅度其实已经发生了很大的变化。如果继续按照现在CPI指数的构成来计算权重的话，那么必然也会给中国未来埋下同样类型的金融危机的伏笔。
《商务周刊》：金融危机之后，许多人担心美国大印钞票使美元作为世界货币将不断贬值，相应地中国也应将人民币贬值，您对于这个问题怎么看？
陈志武：我在美国已经生活了23年，我感觉不到物价有什么太大的变化。要说中国和美国在通货膨胀方面进行比较的话，中国今天10块钱的价值远远低于25年前的一块钱。但是美元呢，1986年我刚到美国的时候在耶鲁大学的食堂吃饭，自助餐5美元左右，现在仍然是5、6美元。所以美元作为储藏货币，它的保值能力我觉得至少比欧元和日元更高。当然今年年初开始，更多的担心是对美元未来贬值的预期加大了，到目前为止美元本身的贬值、滥印钞票这完全是一个现实。从我个人的判断，我一直觉得未来美元贬值的趋势几乎难以避免，因为美国有这么多的债务。美国要维系全球金融安全秩序成本是非常高的，这个成本每个国家都应该分担一点，分担的方式是大家可以接受美元小范围内的贬值。所以我觉得美元进行一点点的贬值也许是应该的，当然我说这样的话，可能很多人要臭骂我。
但总体上，我觉得现在中国向美国政府表达对美元贬值的担忧，施加这种压力，非常有必要，也不一定会改变他们的行为，但多少会产生影响，赢得世界很多国家、专业人士或者政客的认同。从长远来说，美元作为绝对的主权储备货币和贸易货币所带来的对其他国家的影响非常大，这就是为什么那么多人包括我自己，非常认同央行行长周小川提出的建立超主权储备货币的观点。但客观来讲，现在除了抱怨和施加压力以外，未来这些年还难以改变美元作为最主要的储备货币和国际贸易结算工具的货币格局。美元之所以成为国际贸易储备的主要货币，跟美国的贸易逆差这么大有很大关系，所以即使中国能够在未来几年里实现人民币自由兑换，资本账户进一步放开，在人民币成为真正的国际储备货币之前，我觉得中国的进出口顺差必须要缩小。换句话说，只要中国的国际贸易顺差还这么大，怎么可能让人民币成为主要的国际储备货币呢？中国现在也计划要做“马歇尔计划”这样的事情，这里面有一个很根本的悖论，你本来就有这么多多余的美元外汇储备，你还要往外发出去更多的人民币，那不是让中国的外汇储备更加天量，更加过份的膨胀吗？
“4万亿”和“7万亿”让改革的动力和压力变小
《商务周刊》：今年上半年，中国的银行信贷井喷至7.37万亿元，到年底会达到10万亿，这会带来什么样的影响？
陈志武：7万亿元的天量信贷进入中国的资产市场，会产生更多的流动性，给资产市场价格提供几个月的上涨空间。这让我想起以前老话说的“南京路上好八连：新三年，旧三年，缝缝补补又三年”。现在这个贷款很多都会变成坏账，只是时间问题。从这个角度来判断，我觉得一些问题要表露出来还需要几年时间。
另外这次金融危机给中国经济总体上带来的冲击从表面上看不是很大，但是在结构上打击非常大，最大的打击是给很多人提供了一个得出错误结论的机会，这个结论就是以国有企业主导的经济体系，加上严格的政府管制这样一个制度安排，反而有利于中国规避金融风险的冲击。在得出这个结论之后，我们会进一步强化国有经济的比重，强化“国进民退”的趋势。我担心这可能会使中国的法治和市场化改革产生一些倒退。
只要这种国进民退的趋势被继续强化，让国有经济的比重继续增高，中国经济模式的转型，减少对出口和投资的依赖的愿望就很难实现，甚至是不可能实现的，这是第一个后果。
第二个后果是，中国的就业增长必然会走下坡路。道理很简单，过去10年里，尽管每年投入国有企业的资金平均是投入民营经济资金的3.5倍左右，但在就业方面，国有经济平均每年损失掉100万个就业机会，是负贡献，而民营经济过去10年里每年提供的新增就业岗位都在400万—600万之间。
第三个后果，对老百姓的收入增长来说不是一个好消息。就业机会减少使得接下来中国劳动力市场上供过于求的局面会继续恶化，由此对劳动力价格产生非常负面的影响。也就是说因为这7万亿的投资去向，至少未来一两年内中国普通老百姓的工资下降的压力会越来越大。
第四个负面后果是对产业结构的调整非常不利。越来越强化的国进民退，使掌握在国家手里的财富越来越多，政府会把这些钱花在基层设施和大的工业项目上面，尤其是高污染的重工业。如果把更多的收入和财富留给民间，让老百姓去花，他们会把这些钱花在跟民生和消费品有关的轻工业上。
第五个后果就是使得中国的民主法治进程停滞不前。根据我对不同国家的时政研究，结论很明显，国有经济比重越高的国家法治水平就越低。国有企业是政府的大儿子，有人违约的时候，从法院到全国人大再到政府的行政官员，他们会更偏袒民营企业还是国有企业？答案不言自明。这种法律面前、行政权力面前不平等的事实维系的时间越长，对于整个社会法治精神的侵蚀程度就会越恶劣。
《商务周刊》：可能政府的思路是中国企业的竞争力和其他发达国家还无法相比，所以政府一心想把国企做大做强。
陈志武：这是一个错误的药方。这个药方会使中国本来有机会在未来建立国际竞争力的企业，反而机会变小。我知道国资委近几年在国企改革上做了很大的努力，比如干部能上能下、引入外部董事、进行绩效考核等等，但终究换汤不换料。独立董事到底能行使多大的监督权，到底对企业的发展懂多少，换来换去从党小组到董事会，再从董事会到大学教授，都不见得懂多少企业经营。总裁很轻易就能解雇其他人，自己却能上不能下。从绩效考核的角度，每个行业不一样，每个行业里的企业都不一样，所以想统一制定一个业绩考核标准是很难的。根据我的了解，一些大央企的集团公司下面的上市、非上市子公司有多个，对国企的审计也不是很严格，在财务上关联交易做手脚的空间还是很大。我自己也做企业管理，知道这种业绩考核真正做起来还是很难的。
如果国有企业可以产生出强大的国际竞争力的话，为什么在上世纪六七十年代时没有激发出来呢？当年前苏联也没有做到呢？道理很简单，大国企的管理层们追求的不是真正的经济利益，不是企业赚钱的能力和开拓市场的能力，而是他自己在国有体系里的级别如何才能上升，是级别的最大化，而不是企业收益的最大化。这里面带来的一个根本问题是，规模做大不一定真的强，比如中国的三大国有银行在规模上已经排到了世界前几名，但它们的赢利90%多都来自于利差，等于是中国人民银行送给它们的礼物，而不是真正靠市场竞争得到的优势。这是一种虚胖，是不可持续的。现在很多人主张把中国的金融体系封闭起来，不允许外资进入。这就像我们教小孩子游泳一样，不让他下水，长大了让他去拿冠军，十有八九是不可能的。
《商务周刊》：那么您觉得正确的药方是什么？
陈志武：正确的药方就是发展民营经济，给民营经济更大的空间和更多的支持。让国有企业要么民营化，要么通过民营发展的方式让老百姓直接分享它们的收益，然后由老百姓投票来决定国有企业管理权的归属。最有效的方法就是成立32支国民权益基金，把国有资产都融入进去，然后把全国的国民权益基金按照13亿人口的比例全部分配下去，地方的国民权益基金按照“当地的居民多分，外来的居民少分”的原则也均分下去。这样最能规避现在没有办法保证透明公正公平的制度环境。这次金融危机出现以后，本来也许可以给中国政府提供更根本性改革的压力，但是经过4万亿的大手脚和7万亿的天量贷款，又把GDP给弄上来了。这样一来的话，改革的动力和压力又变小，所以未来短期内改革还很难。
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