张茉楠：“高货币化之谜”背后的经济失衡

亚平

近些年来，随着中国货币信贷的高速增长、房地产等资产价格泡沫的逐步堆积，以及通货膨胀压力的不断加大，中国经济“高货币化”以及“货币超发”的讨论与争议就从未停息过，而有关中国货币供给内生性的谜题也备受关注。
　　到底如何科学理性地看待和测度中国的高货币化现象呢？本质而言，货币供应量是货币当局及其金融机构对公众的负债，因此，货币供应的变化很大程度上反映的是货币需求的变化。中国改革开放三十多年来，随着经济总量的增长，经济活动对货币和相关交易工具的依赖越来越重，货币化进程加速，导致金融资产规模在经济总资产中的比重上升。常用的衡量金融深化的指标就是M2/GDP，即广义货币(M2)与国内生产总值(GDP)的比值。
　　根据国际货币基金组织2012年公布的数据，2011年M2/GDP的比值美国为0.83，日本为2.40，英国为1.36，卢森堡为4.86，巴西为0.39，俄罗斯为0.45，与此同时，各国M2/GDP走势也存在着相当大的差别。比如，美国货币化走势是曲折向下，日本则为直线向上，巴西、俄罗斯这些新兴经济体虽然总体趋势向上，但不如中国货币化率走势陡峭。数据显示，从1978年的0.32增长到2011年的1.80，在33年间扩大了近6倍。渣打银行最新研究报告也表明，目前，在全球广义货币(M2)的存量和增量方面，中国均居世界首位。据测算，2011年中国新增M2的规模全球占比达52%，这样的增长规模和态势在世界各国经济发展史上的确是少有的。
　　事实上，随着改革开放的深入和市场化程度的提高，我国货币需求水平不断上升，表现为货币供应量的增长速度平均高于经济增长速度，导致M2/GDP不断上升。中国市场经济进程有其特殊的背景，在渐进改革的市场化进程中，政府通过政策推动甚至主动参与，将自然资源、劳动力、资金、技术、管理等资源和要素不断推向市场，使得各类资源持续货币化。由于中国货币供给的内生性，由此带来大量的基础货币投放，通过货币乘数的放大从而拉动较强的货币供给。
　　不过，经济货币化进程绝非货币化率畸高的全部答案。入世以来，中国出口高增长以及累计的外汇储备已经严重改变了我国货币创造的机制和供给结构。在1994年外汇管理体制改革以前，我国基本上通过国内信贷来投放基础货币，外汇占款仅占很小的一部分，约为26.4%。然而，随着外汇储备的持续增长以及央行实施的“冲销干预”政策，使得我国外汇占款大幅飙升，从2002年末到2011年，外汇占款由2.21万亿元增加到25.52万亿元，增长率11.5倍。外汇占款增量占中央银行基础货币的增量比例也越来越高。2005年突破100%，达到110%。随后几年持续上升，2009年更是达到134%，因此中国货币创造属于“被动式创造”。
　　再者，从中国社会融资模式看，过度依赖银行体系，间接融资市场效率低、金融投资渠道匮乏使得存款储蓄居高不下，从而导致广义货币的沉淀和货币的体外循环。
　　可见，人们所质疑的所谓的“超额货币供给“并非宏观经济矛盾的源头，而恰恰是中国结构性失衡的结果。就货币论货币永远走不出货币的迷局，必须“跳出货币看货币”，淡化政府主导的市场化资源配置模式，改变对投资的过度依赖，促进金融领域全方位变革，只有通过深层次改革才能破解中国经济的“高货币化之谜”。