[转帖] 美联储操纵利率破产 印刷货币或致滞胀出现

咖啡杯水仙

　　自3月18日美联储宣布直接购买国债以来，美国国债价格连续下跌，创下5年来的最长跌势，尤以中长期国债价格下降幅度较大，导致长期利率4月初开始迅速攀升。这显示出市场对未来通胀的担心。
　　债券市场关注本周三美联储主席伯南克将在美国国会做证词时传达的信息，按照计划，美联储在这一天也将宣布购买7-10年期的国债。美联储在3月18日做出直接购买3000亿美元国债的决定本意是想拉低长期国债的利率，而事实上，适得其反。如果美联储继续做出加大收购国债规模的决定阻止长期利率继续攀升，那么，投资者基于对通胀的恐慌，可能加速逃离长期国债市场，更加推动长期利率的上涨，除非美联储成为唯一持有人或者为长期利率设定上限。
　　引起长期利率上升的主要原因或许是投资者对通胀的担忧。以美国为首的主要经济体自危机爆发以来，持续扩大债务规模，实行极度宽松的货币政策。这些债务如何消化以及涌入市场的资金规模加重了市场有关通胀的担忧。尤其是美国国债的供应量大大超出市场预期，而其赤字水平和财政收入则不断恶化，显而易见的是，美国为了稳定经济可能还需要发行数万亿美元的国债，在一个衰退以及去杠杆化的世界，除了大幅印刷货币之外，如何筹措这些资金呢？这样的政策引起了德国总理默克尔罕见的批评，本周二，她批评全球各大央行非传统的货币政策可能加剧、而非缓解经济危机。
　　除非给予长期债券持有者较高的利率，否则，在一个大肆印刷货币的时代，没有投资者会选择进入债市坐等资产缩水。中国政府自去年底以来，已经开始抛售持有的美国长期国债而购入短期债券，以保障资产的安全。但是，美联储最不愿意看到的就是长期利率的升高，长期利率上涨将严重打击美国经济的复苏，尤其是会导致抵押贷款利率会随之上升，令刚刚起色的房地产市场再次陷入萧条。
　　在过去的一周，美国30年期抵押贷款利率已从一周前的4.875%升至5.5%，这遏制了房主的再融资活动。4月份美国的次贷和所有房贷的止赎比例分别从3月份的14.43%和8.86%上升至了15.16%和9.56%，其月度上升速度创下了新的最快纪录，这显示美国房屋所有者止赎的速度仍在增加，抵押贷款利率的上涨将引起更高的止赎率，影响房价、个人财富以及消费，并可能再次打击脆弱的美国金融体系。
　　若是美联储大规模购入债券，则更加强化通胀预期，鼓励投资者逃离债市，形成恶性循环；如果美联储决定设定长期利率上限而不控制赤字水平的话，这一政策将毫无意义。唯一的方法是，美国减少债券供应，停止“无底洞式”的财政救市政策，否则，大规模借债和印刷钞票必然引起长期利率的上涨，这无法阻挡。

邱晓云

美国长期国债现在价格低了（收益率高了）文章归因于美国印钞太多------印钞多，市场预期未来通胀将上升，所以要求未来有较高的收益率来补偿；
前两年美国长期国债价格很高（收益率很低）一样有人归因于美国印钞太多---------钱多得泛滥，推高了美国长期国债。
现象与原因之间的因果关系，说得通不一定就正确。

kemingqian

印钞太多太少，俺口袋里的钞票还是就那么几张。

金丝铁线

息差測通脹

近日市場一個話題是︰美國30年長債息跟3月期國庫券息（即長短息）有逾400點子，即4厘以上的差距。這反映市場預期未來的通脹會十分厲害。今天就以這個息差來看市。

4圖俱反映通脹不足懼

圖一是30年長債與3月期國庫券的息差對比。該圖明顯地顯示近日這個長短息的息差是拉闊得急和大。這是由2005年1月起的對比。

但如我們將對比期推至2003年1月起（圖二）又如何？可以見到在2003至2004年間，這個長短債息差是拉闊至4.4厘的，較今時的4.3厘還多少少。大家又回憶一下，在2003年至2004年間，各位認為通脹恐懼有多大？

如我們將對比期又推多3年，以2000年1月起對比（圖三），則上述的4.4厘息差期是由2000年的負0.6385，至2003年的正差4.4159，又回到2006年的負0.4616。大家在2000年至2006年間可曾受過通脹之苦？相信沒有。因為2000年科網潮爆破，不少人財富收縮，窮到要命，2001年911，全球怕得要命，2002至2003年禽流感，人人騰到要命。當時人人怕通縮，那有怕通脹？

如大家將對比期再推遠至自1983年起（圖四，這是彭博資訊所能提供的最長對比期），大家可以見到自80年代起，我們經歷過四次（包括今次）的長短息差拉闊至逾3厘，以至4厘的時期。不過，大家細看之下又會知道這些長短息差最大的時期，都不是通脹將來之兆，而是經濟困難期，長短息差才拉闊。所以長短期息差逾4厘不一定是通脹將來之兆，可以是短綫過低而已。如大家留心一下便知今時短息近零，長息企4厘上，一對比便是息差逾4厘。2001年的911，使到美儲局又是快速地減少1.5厘短息，長息跌幅未跟上，於是又有逾4厘息差。
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金丝铁线

金丝铁线

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金丝铁线

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金丝铁线

有分析認為美國30年長債息（長息）與美國3月期國庫券息（短息）的息差，如逾4厘以上，是通脹來臨之兆，且讓我們來計計條簡單代數。

估通脹趨勢先看息口

如數式是x-y=4，則x與y的值為何？x如是4，y便要是0；x如是8，y便要是4；x如是12，y便要是8。同樣是4厘息差，不過對經濟、投資市場的意義便不一樣。

如短息達8厘，長息達12厘，這肯定是個通脹年代，或懼怕通脹年代，央行才會將短息推高至8厘，長綫投資者才會要求長債息高達12厘。美國80年代初便是這個模式（圖一A位）。

假如短息近零，長息是4厘時，這肯定是市場預期有衰退時，央行才會將短息推低至近零厘，亦因為通脹不成威脅，長綫投資才會要求長債息低至4厘多（圖一B、C
因此，我們不能光以長短息差逾4厘，而不理長短息口水平，而來論有沒有通脹，有沒有通縮。易出錯，反映通脹，通縮存在與否是要看息口水平，而非光看息差。

短息高，在當時便有通脹之慮，只要息夠高，通脹必退。短息低，在當時應沒有通脹之慮，而有衰退之憂，只要低息維持一定時日，在一般情況下，衰退應去。日本的迷失十年，不是因為息不夠低，而是沒有商機，企業家不投資，在90年代，日本的企業家是因為日本生產成本高昂，才投資了在海外，不是在日本，如這些海外日本企業職位全由日本輸出勞工去擔任，日本怎會有那迷失的十年？

長短債息差當然可以反映經濟狀況。圖二是2005年至2009年時的長短債息差分布圖。期內長短息差有兩個峰值，一個在負值，一個在3厘區，出現這現象，主要是因為短息特別低（參考圖一B區），這是因為美儲局要減息救經济
圖三是2003年至2009年間的長短債息差分布圖，亦是有兩個峰值。主要峰值是在3厘至5厘間，其間有較多時間出現長短債息較拉闊，不是長債息因懼通脹而升，而是因為短息因懼經濟不前
圖四是2000年至2009年間的長短債息差分布圖，只出現一個峰值，是在4厘區。有4厘息差亦是因為2000年和2001年美儲局大減短息所致
自1983年至今，美國長短債息差的主要分布峰值是在2厘區和4厘區（圖五）。這個分布或可用如下解释：
在波動期，尤其是有經濟衰退威脅時，美儲局減短息，長息是由市場來決定，行政決定當然快速過市場反應，行政決定亦可能帶有政治偏差，而不為市場所認同，故遲遲不肯跟減，這並不是懼怕通脹會來，而是認為通脹不會消失而已。

留意經濟重納正軌徵兆

經濟學謂長息如高於短息2厘至2厘半，便足夠遏抑通脹，因此圖五的一個息差分布值便是在2厘區，亦可以謂，長短息差在2厘區是「合理」，亦往往是經濟暢旺之兆。故如日後大家見短息升至2厘，而長息仍在4、5厘區時，不一定是加息壓力來臨，反而是經濟回到正軌，資金又再流暢而已！


撰文:石鏡泉 經濟日報副社長兼研究部主管

金丝铁线

李大苗

这些图，怎么和习惯的矩形图方向颠倒着呢？

看着有些别扭。

金丝铁线

嗯，转九十度就顺眼了。

咖啡杯水仙

个人认为，金丝铁线网友转的文章，只是拿历史情况进行对比，并没有说明长短期国债利率差口放大的原因是什么，也没有说明，过去30年中，为什么每逢长短期国债利率差口放大，就一定预示危机结束？如果要我来说吧，过去三十年，国际市场最大的变化是中国、印度、俄罗斯等占有全球人口近一半的新兴市场融入国际资本主义体系，使多余的西方货币有了容纳的空间，也使整体市场的资本利用率得到了上升，加上IT技术的使用，劳动生产率提高，使得格林斯潘式的开闸放水货币政策有了用武之地：每逢商业周期调整来临，就把资本充足率往上调，让人们通过金融领域得到资金，产生信心，从而开始消费，拉动生产，走出危机。但是，金丝铁线有没有发现，2000年IT泡沫破灭后，格林斯潘再度把美元基准利率降去1%的水平，但是这引发了持续八年的商品牛市，使美国的cpi在2008年7月也达到了20年未见的高度。这说明全球市场开辟到尽头，激进的货币政策只能引发严重的通货膨胀。现在各国为了“救市”把利率放到前所未有的低位，这样的货币供应，只能削弱货币的信用，带来信用危机。实际上，如果我们把全球人口变迁形势和此轮经济危机发生的关键时点对应一下，我们就会发现，是发达国家的人口老龄化和全球悬殊的贫富分化引发了这次危机。而各国不在建立更加公平、无壁垒的全球福利、贸易体系，却一味依靠通货再膨胀政策改变经济发展方向，其后果估计是滞涨，或者是严重的结构性通货膨胀。

咖啡杯水仙

当然，我是搞市场营销的，比较关注微观领域，挂一漏万再所难免，只是一孔之见而已。

金丝铁线

两害相权取其轻，放钱确实解决了问题，避免了上世纪二十年代的崩溃，以及随之而来纳粹的上台；
放钱是不是一定带来通胀？看调控，赵孟之所贵，赵孟能贱之，美联储是通过买进长期国债，放出货币，将来一样可以卖出国债，收回货币。

咖啡杯水仙

FED卖出国债必须有下家接手。
尽管标普暂不调低美国的AAA评级，所以美元指数暂且没有一熊到底，但是美国本身的国内外债务就有53万亿之巨，现在又是8千亿美元的财政赤字，这样的国家，其债务之安全性是难以信任的。依我看，整个现代资本主义体系面临的是经济何时崩溃的问题，而非会不会崩溃的问题。

咖啡杯水仙

另外，放钱缓和崩溃并不等于就可以代替结构性的调整。我觉得，古典自由主义经济学的看法很值得现代人注意，政府看得见的手往往是扰乱经济运行的根本原因。政府的作用只能是民众的守夜人。现在我的感觉是，各国救市政策一个是在制造通货膨胀，还有一个就是扩权，让微观经济被公共权力去管辖，这不知道为多少人带来了寻租的机会。

金丝铁线

各国放钱的政策是避免通货紧缩，并非以引起通胀为目的，目前也并没有引起通胀，倒是中国央行，曾希望以通胀解决人民币升值问题，你可以查央行副行长易纲当时的讲话。

李大苗

就美国的情况而言，投放货币是与货币流通速度相对应的，而且，是用购入债券为条件的，总货币的总量未变，M1的增加和M2的减少相互对应，这是很正当的。

咖啡杯水仙

就美国的情况而言，投放货币是与货币流通速度相对应的，而且，是用购入债券为条件的，总货币的总量未变，M1的增加和M2的减少相互对应，这是很正当的。
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但是，如何确定M2的拐点？如果CPI年率翻成正数时再来收紧银根，我看通货膨胀已经酿成。你可以注意一下，上轮加息周期，FED把利率从1%加去6.25%，可是石油从30美元涨去了80美元。

李大苗

哦，如果你按照3%的通胀率，以八十年代初的石油价格算，看看当下的”应当“价格是多少。

咖啡杯水仙

30*(1+0.03)^30=72.3  
哪怕三十年下来，按3%的通货膨胀率算，石油价格也才72美元多。
但是石油的消耗是不能用单纯的线性代数去计算的。因为当年全球每天用油才4000多万桶，现在是8200万桶，而且石油开发的峰值已过，现有油田油质变差，还有减产趋势。

李大苗

但是石油的消耗是不能用单纯的线性代数去计算的。
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这句话是对的，具体价格是由供需决定的，但价格趋势还是可以通胀率来估算的。

因为当年全球每天用油才4000多万桶，现在是8200万桶
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为什么不补上另一句？即：当下的经济总量是当年的多少呢？

而且石油开发的峰值已过，现有油田油质变差，还有减产趋势。
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这半句只能证明石油价格增率应当略高于通胀率。